三環(huán)集團(tuán)成立50年，專注精密陶瓷電子元件研發(fā)與生產(chǎn)，成熟期、成長(zhǎng)期、培育期產(chǎn)品線序列有秩。公司創(chuàng)立之初，生產(chǎn)用于電阻器的陶瓷基體，發(fā)展過程中圍繞精密陶瓷加工技術(shù)先后切入氧化鋁陶瓷基片、光纖陶瓷插芯、陶瓷封裝基座、MLCC、燃料電池電解質(zhì)基片、陶瓷劈刀等產(chǎn)品。

一、卡位三個(gè)成熟期產(chǎn)品

公司是一家集精密機(jī)械零部件加工，北京不銹鋼零件加工,北京鈦合金加工各類工裝夾具、治具、非標(biāo)設(shè)備設(shè)計(jì)制造以及沖壓模具、注塑模具、橡膠模具加工的專業(yè)廠家，是中國(guó)模具協(xié)會(huì)會(huì)員企業(yè)。

1、陶瓷插芯及套筒市場(chǎng)規(guī)模約13億，三環(huán)市占率約70%。陶瓷插芯是光纖通信網(wǎng)絡(luò)中數(shù)量***多的精密定位件，將受益于下游需求結(jié)構(gòu)性增長(zhǎng)。

2、電阻氧化鋁陶瓷基片市場(chǎng)規(guī)模約13億，三環(huán)服務(wù)于全球******電阻大廠，年產(chǎn)量達(dá)150萬平方米，市占率約40%。

3、晶振封裝13億市場(chǎng)需求穩(wěn)中有升，三環(huán)集團(tuán)是除京瓷、NTK外，少數(shù)量產(chǎn)陶瓷封裝基座的廠商，市占率約30%。陶瓷插芯、氧化鋁陶瓷基片、晶振封裝基座凸顯數(shù)量多、尺寸小、單價(jià)低特點(diǎn)，屬于典型的利基產(chǎn)品，目前位于同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)尾聲，市場(chǎng)格局已定、價(jià)格企穩(wěn)，三環(huán)集團(tuán)作為頭部企業(yè)享有寬護(hù)城河。

二、成長(zhǎng)性產(chǎn)品蓄勢(shì)待發(fā)

陶瓷封裝基座應(yīng)用拓展至SAW濾波器，新市場(chǎng)規(guī)模約15億。我國(guó)MLCC貿(mào)易逆差400億，三環(huán)銷售額尚小于10億。MLCC具有體積小、成本低、單位體積電容量大及溫度等環(huán)境對(duì)性能影響小等特點(diǎn)，是用量***大的片式電子元件，約占電容50%市場(chǎng)，2021年市場(chǎng)規(guī)模97.7億美元。由于技術(shù)壁壘高形成寡頭壟斷格局，全球MLCC供給集中于日韓臺(tái)地區(qū)。目前，三環(huán)集團(tuán)具有通用、中大尺寸、中高壓、特殊品多品類MLCC的量產(chǎn)能力，產(chǎn)能及市場(chǎng)份額積極拓展中。

三、潛力新產(chǎn)品嶄露頭角

首次突破陶瓷劈刀，面向20億新市場(chǎng)。陶瓷劈刀是焊線機(jī)的焊接針頭，用于半導(dǎo)體封裝中的鍵合焊接，是高壽命精密耗材，三環(huán)是國(guó)內(nèi)******量產(chǎn)陶瓷劈刀的企業(yè)。SOFC作為新一代燃料電池技術(shù)出貨量預(yù)期將僅次于PEMFC。三環(huán)集團(tuán)提供固體氧化物燃料電池(SOFC)電解質(zhì)隔膜板與SOFC單電池、電堆，是BE的核心供應(yīng)商。

氮化鋁陶瓷基板隨高散熱需求拓展。氮化鋁陶瓷具有優(yōu)良的熱傳導(dǎo)性，適用于LED、IGBT功率模塊及厚薄膜印刷電路散熱等領(lǐng)域，高功率設(shè)備散熱需求將提升氮化鋁陶瓷基片的需求。

四、投資建議

2019、2020、2021年?duì)I收預(yù)測(cè)為27.1、38.9、46.1億元，歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)為8.66、11.79、13.83億元。三環(huán)集團(tuán)產(chǎn)品屬性穩(wěn)定、盈利能力強(qiáng)、現(xiàn)金流穩(wěn)定，適合采用******估值法，F(xiàn)CFF估值得出當(dāng)前內(nèi)在價(jià)值26.20元/股，對(duì)應(yīng)市值457億元。給予增持評(píng)級(jí)

風(fēng)險(xiǎn)提示。新產(chǎn)品市場(chǎng)拓展不及預(yù)期，產(chǎn)品降價(jià)幅度超預(yù)期。